业绩预览

    预测盈利同比增长18.2%，超过市场预期

    我们预计康师傅2019年收入增2%，其中2H19收入增速回升至5.7%；我们预计净利润同比增18.2%，超过市场预期和公司此前5-10%的指引。我们预计全年派息率有望维持在100%的水平。

    关注要点

    2H19市占率企稳，收入增速显著回升。根据我们草根调研，2H19方便面收入或录得高个位数增长，市占率环比企稳回升，一方面由于公司加大市场和渠道投入成效显现，另一方面市场竞争有所缓和。饮料方面，我们预计2H19百饮继续受益于产品结构升级，延续1H19稳健增势，康饮中果汁市占率提升趋势良好，AC尼尔森数据显示3Q19果汁市占率环比升2ppt至19%；我们预计2H19茶饮有望恢复正增长，主要由于中心城市经销商去三阶影响趋缓；瓶装水虽市占环比企稳，但收入同比或仍有下行压力。我们预计2H19饮料收入录得中低个位数成长、公司整体全年收入增速2%。

    2019年净利润或超此前指引，核心利润和处置收益均有望超预期。受益于2H19VAT两个季度利好，我们预计方便面毛利率下滑幅度有望收窄至1ppt内，而饮料毛利率升幅或在2H19进一步提升。我们预计2H19销售费用率升幅延续1H19趋势，管理费用率则由于财务共享中心等项目有望下行。我们预计全年公司核心盈利至少持平，叠加2H19资产活化持续推进，我们预计全年净利润增速有望超过管理层年中5-10%的指引。

    前期改革告一段落，2020年起产品高端化策略有望落地。公司2017-19年聚焦组织、供应链和渠道三个合理化，围绕产能、渠道和组织结构进行改革。除产能活化或延续至2021年外，其他改革基本完成，今年起公司将聚焦产品高端化策略，推进面和茶等品类高端化，我们预计有望推出无糖茶及5-10元价格带方便面新品，高端化可对冲今年棕榈油价格波动对方便面毛利率带来的潜在负面影响，我们亦看好高端化对公司利润率带来的长期提升空间。

    估值与建议

    当前股价对应21.6x2020年P/E和7.5xEV/EBITDA。由于2019年净利润或超预期，上调2019/20年净利润预测7.9/10.6%，引入2021年净利润预测35亿元。维持目标价17.5港币不变，对应27x2020年P/E和9.5xEV/EBITDA。我们看好公司效率改善和产品升级带来长期利润率改善空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    原材料价格大幅上行，市场竞争恶化。