核心观点

    非瘟疫情下，预计本轮周期红利将超以往，超长猪周期将充分验证企业综合能力。公司地利优势明显，成本低位，出栏确定性强，预计2020年将进入利润释放期。考虑到激励基金、摊薄股本等影响，我们下调公司19/20/21年EPS预测至0.62/2.68/1.6元(原预计为0.82/3.25/1.64元)，维持“买入”评级。

    生猪出栏高增，养殖盈利亮眼。公司预估2019年全年业绩6-7亿，同比增长91.25%-125.32%，主要系养殖盈利亮眼。报告期内，公司养殖板块盈利预估4.5-5.5亿，全年公司84.27万头，较2018年同期增长30.33%；累计销售收入15.01亿元，较2018年同期增长110.81%。预估2020年公司全年头均养殖利润540元-653元，单四季度头均盈利预估1611-1855元，居上市公司前列(单四季度养殖盈利3.3-3.8亿，四季度出栏20.48万头)。

    疫苗底部向上，饲料业务有望保持稳定。2019年受非洲猪瘟疫情、三价苗退出影响，我们估计公司动物疫苗业务利润下滑近40%-50%，随着下游生猪存栏的缓慢恢复以及布病事件的影响，我们预计2020年疫苗业务将有所恢复。受新疆猪料、禽料等拉动，估计2019年饲料业务同比+20%，预计2020年饲料业务也将受益养殖量的恢复而继续增长。

    出栏确定性强叠加成本优势，公司逐步进入业绩兑现期。由于新疆天然的地利优势和公司的全产业链经营，公司在非瘟防控上具备得天独厚的优势，出栏确定性强。而在育种、饲料成本和防非优势综合下，公司全成本远低于行业，我们预估公司新疆区域养殖完全成本约12-12.5元/公斤。近期猪价企稳向上，2020年全年高位可期，公司业绩有望逐步进入兑现期。

    产能恢复缓慢，超长猪周期验证企业综合能力。此轮非瘟疫情下我们估计行业产能去化已超40%，10月以来尽管农业农村部公布的能繁母猪环比有所改善，但在冬季疫情反复下，我们预估此次产能恢复仍将较慢，行业将进入超长猪周期。而随着国家生猪逐渐由调猪转向调肉，行业进入壁垒也将再度提高。我们预计大集团为此轮复产的主体，未来拥有种猪资源、资金实力、非瘟防控优势、全产业链优势的企业将致胜。

    风险因素：疫情大范围扩散、养殖成本大幅增加、猪价上涨不及预期。

    投资建议：非瘟疫情下，本轮周期红利将超以往，超长猪周期将充分验证企业综合能力。公司地利优势明显，成本低位，出栏确定性强，料2020年将进入利润释放期。综合考虑近来猪价、非经常性费用、转债转股等影响，我们下调公司19/20/21年EPS预测至0.62/2.68/1.6元(原预计为0.82/3.25/1.64元)，维持“买入”评级。