非银行金融行业:FICC,券商发展新风向

2018/09/05 16:10:52

    FICC业务包括固定收益(FixedIncome)、外汇(Currency)和大宗商品(Commodities)业务,有四种业务模式,能够有效降低券商的Beta属性。1)代理业务,券商利用牌照优势代理客户交易,获得佣金收入。2)做市服务,券商作为客户对手方提供报价,最终赚取买卖价差。3)产品设计,券商根据客户需求设计产品,获得相应的财务顾问收入;以及产品执行过程中的利息收入等。4)管理风险敞口:券商提供FICC服务往往带来风险敞口,对其管理过程中会带来投资收益、利息收入、或汇兑损益等收入项目。可以看到,FICC业务的开展更多基于市场客户需求,且盈利来源与股债二级市场的关联程度偏弱。意味着,发展FICC业务能够降低券商业务的Beta属性,有助于提升业绩的稳健程度。

    交易所与场外市场协同发展,为FICC打下坚实铺垫。交易所市场除提供股债交易外,股指期货、国债期货已经成为风险管理的重要工具,目前股指期货监管收紧,后续关注放行进程。银行间市场较为多元,不同的子市场有着针对性的交易职能与进入门槛。券商柜台市场的规范发展始于2012年,目前以发行、销售、转让等功能为主,是券商场外衍生品的最主要交易场所。

    我们选择高盛与摩根士丹利,借以了解海外FICC业务的发展情况。1)高盛:公司发展以机构客户为重,机构客户服务板块为机构客户提供的做市、产品服务销售等服务,涵盖FICC与Equity两大方向;其中FICC对高盛收入贡献比例在20%左右,而FICC收入的80%来自做市。2)摩根士丹利:公司发展历程中,高净值客户与机构客户并重,FICC对公司收入贡献比例近15%,而其中的近90%来自交易类业务,包括公司作为对手方向客户销售产品或做市,以及公司承担风险敞口投资的盈利或损失。

    FICC产品多为定制化设计,我们分析了几类具有代表性的案例。可以看到,这类创新型产品通常较为复杂,常常带有结构化的特征,而券商为客户提供这类产品后,也会将手上的风险敞口进一步对冲掉,从而实现较为稳健的收益。同时,产品常常挂钩不同的参考指标,包括股指、利率、汇率等等。

    投资建议与投资标的

    参考海外成熟券商的发展模式,我们认为当前这一业务受到客户需求、金融创新产品类型与人才队伍建设的限制,发展尚处于初期阶段。未来发展随着金融市场完善、产品设计能力提升,FICC业务空间很大。推荐国际化程度高,在金融产品创新方面走在行业前列的中信证券(600030,增持)、中金公司(3908.HK,增持);以及将FICC业务作为重要发展方向,且拥有银行间人民币外汇市场会员资格的国泰君安(601211,增持)。

    风险提示

    市场下跌对券商业绩与估值的影响;金融行业监管趋严对FICC业务的影响;券商风险管理能力不足会影响FICC业务盈利能力。

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