华润啤酒:坚决推进高端化,盈利持续快速提升

来源:申万宏源证券 2020/05/22 19:02:29

    华润啤酒自2006年来连续14年保持行业销量第一。在目前我国啤酒行业通过升级带来盈利能力改善不断兑现的趋势下,公司作为我国啤酒行业龙头,具备行业较好的机制体制,专注高效地发展啤酒业务。收购喜力中国后,公司更是补足高端品牌短板,扩大吨酒价格提升空间。公司已全面实施高端化战略,品牌力大幅提升,且相比于外企更了解中国市场,能更好运用本国资源,考虑到公司优越的管理能力及战略执行力,未来公司在高端市场大概率具备竞争力,能分享行业升级的红利。此外,公司依托规模领先优势,效率改善措施坚决果断,盈利改善及利润增长空间大、确定性强。

    强大的管理能力和战略执行力是核心。1993-2001年,借助强大资本后盾实现公司快速扩张;2002-08年,布局全国,建设全国性强势品牌;2009-16年,专注啤酒业务,改善产品结构;2017年至今,创新发展,转型升级,有质量增长。公司优秀的管理团队具备准确对外部环境以及行业变化的判断能力,审时度势制定发展策略。借助集团资本优势和优越的整合能力,公司抓住行业大规模并购扩张的机遇,加速发展成为行业龙头;而在行业环境变化和自身发展受限时,管理团队果断调整战略方向,雷厉风行推进高端化,大刀阔斧进行产能优化、组织再造。强大的管理能力和战略执行力是公司的竞争优势,使得每次的公司战略变化都得以迅速兑现,不断夯实公司行业龙头地位。

    双品牌运作推进高端化,吨酒价格有望加速提升。雪花品牌聚焦“四大金刚”,品牌重塑,推进高端化,同时,丰富高端产品线,打造“中式+国际”高端产品组合,并借助喜力品牌高端定位,较快进入高端啤酒市场,为未来发展创造条件。消费升级驱动我国高端啤酒市场规模不断增长,量价齐升,仍有较大空间,公司未来迎来高端产品放量,有望加速吨酒价格提升。

    产能优化+组织再造+渠道改革,行业最坚决的转型。公司的战略转型是行业最为坚决的,除了在品牌、产品策略做出调整,在生产端、组织结构、销售渠道等多方面都展开了改造来配合高端化的进程。市场担心华润缺乏高端操作经验,且百威已在高端市场有明显的领先优势,华润未必能够如愿占据到足够的高端渠道及终端。我们认为,华润一方面有持续投入高端化的基础和决心,另一方面能充分发挥自身渠道精耕细作的优势,不断摸索操作方法,切人高端渠道仍有机会。

    强势市场规模领先,利润贡献潜力大。公司作为我国啤酒行业销量第一的龙头,产能布局全国化程度高,并拥有最大规模的强势市场,形成份额的护城河。公司拥有辽宁和四川两大基地市场,同时在安徽、贵州、浙江、江苏等区域都有较好的竞争力,市占率领先。基于较大规模的强势市场,公司不断推进结构升级以及生产、渠道、组织的效率提升,盈利能力改善带来的利润增长空间很大。

    首次覆盖给予买入评级。新型冠状病毒感染肺炎疫情对公司20全年销量有所拖累,但不改公司高端化战略推进,结构升级驱动吨酒价格提升持续,从而带动盈利能力快速提升。我们预测公司20-22年EPS为0.47、0.91、1.14元,同增16.5%、93.7%、24.7%,当前收盘价对应20-22年PE为77.8x、40.2x、32.2x,EV/EBITDA为27.2x、17.2x、13.9x。我们采用绝对估值法,根据DDM模型测算,给予公司目标价50港元,仍有25%的上涨空间,对应21年PE为50.2x,EV/EBITDA倍数21.8x,首次覆盖,给予买入评级。

    风险提示:疫情影响销售时间超预期,高端化不达预期,原料成本大幅上涨

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