老虎证券作为一家全球领先的在线经纪商，有望受益于香港和新加坡强劲的财富市场增长，当地投资者正日益寻求更智能、更具成本效益的平台。瑞银认为，凭借其全套产品和具有竞争力的定价策略，老虎证券在抢占传统机构市场份额方面占据有利地位。其技术优先的经纪模式可能实现高运营杠杆，随着客户资产管理规模扩大，将转化为快速的净利润增长和利润率提升。瑞银认为其发展逻辑极具吸引力：快速获取客户、扩大钱包份额、提升利润率，同时数字资产领域蕴藏巨大增长潜力。

    资产管理规模驱动利润率扩张

    瑞银预计老虎证券净利率将从2024年的约16%攀升至2027年的约29%，主要得益于客户资产管理规模约24%的复合年增长率。2025/2026/2027年预计净流入资产分别为104/63/71亿美元，香港与新加坡市场的强劲表现将为此提供支撑。预计到2027年，香港地区在老虎证券客户资产管理规模及资金账户中的占比将翻倍/增至三倍。新加坡仍为老虎证券核心市场，贡献约半数客户及40%的客户资产管理规模。老虎证券深厚的产品线与定价优势能有效满足海外投资需求，尤其在美国股票及衍生品领域。我们认为其聚焦优质客户的战略将进一步支撑利润率提升。

    数字资产：可选项而非依赖项

    老虎证券的数字资产能力可能带来中长期上行潜力。数字资产的普及进程仍与监管动态紧密相关，近期监管态度较为审慎。若香港监管环境转为支持，我们预计到2027年其营收有望实现6-7%的温和增长。我们认为数字资产是经纪商综合平台的补充性杠杆，而非长期增长的主要驱动力。

    估值：13.10美元目标价对应16倍12个月前瞻市盈率

    13.10美元目标价(16倍12个月前瞻市盈率)基于三阶段剩余收益模型测算。我们预测2024-27年各指标复合年增长率为：1)资金账户数13%；2)平均客户资产管理规模10%；3)收入/净利润17%/45%，均高于Visible Alpha共识预期(12%；5%；15%/34%)。主要风险包括：1)中国内地业务面临更严格监管审查；2)香港业务发展低于预期；3)市场环境恶化超出预期。

    关键问题

    问：老虎证券能否在2027年前将净利率稳步提升至25-30%？

    可能性极高。我们预测其净利率将从2024年的约16%升至2027年的约29%，主要得益于客户资产管理规模(AUM)约24%的复合年增长率。我们预计该经纪商的技术驱动型模式将实现高效规模扩张，从而提升经营杠杆并支撑利润率改善。受强劲客户增长和钱包份额提升(尤其在香港和新加坡市场)推动，我们预计2025/2026/2027年净客户资产流入量将分别达到104/63/71亿美元。老虎证券全面的产品套件满足海外投资需求，其具有竞争力的定价赢得客户，卓越的应用体验留住客户。因此，我们预计TIGR将持续从传统经纪商和银行手中抢占市场份额。我们预计到2027年，香港地区在TIGR的资金账户占比/客户资产管理规模占比将翻倍/翻三倍至约11%/19%(2025年二季度数据：约5%/6%)，而新加坡仍将是其核心市场(约占付费客户的50%，零售资产管理规模的40%)。该经纪商对优质客户的专注策略有望进一步提升利润率。

    问：数字资产业务能否成为重要的收入来源？

    中长期而言(即2027年后)可能性更大。参考美国的发展经验，数字资产可能带来新的增长点和利润空间，主要源于：1)相较传统现金股票，数字现货市场的交易速度更快、佣金率更高；2)整个生态系统更广阔的变现潜力；3)客户资产流入可能加速。老虎证券已构建全面的数字资产基础设施，并正获得投资者认可。但香港市场的普及速度仍与监管进展密切相关，当前监管态度仍显谨慎。若监管环境趋于积极，预计到2027年收入可实现6-7%的温和增长。

    瑞银观点

    我们启动覆盖并给予买入评级。凭借具有竞争力的产品组合和技术驱动的商业模式，老虎证券在快速发展的香港和新加坡两大财富中心占据有利地位，有望抢占市场份额。其增长轨迹清晰可见：客户快速增长、钱包份额持续深化、盈利能力不断提升。数字资产相关业务作为新兴领域具有长期潜力，但短期内尚未显现显著增长空间。

    数据佐证

    据瑞银《全球财富报告》显示，2024年香港/新加坡个人财富占比全球0.8%/0.5%，位列全球第10/11位。香港成年人平均/中位财富达60.1万美元/22.2万美元，新加坡分别为44.2万美元/11.4万美元。2025年第二季度，TIGR在新客户市场平均每笔交易额达3万美元(整体均值2万美元)，推动香港与新加坡地区客户资产管理规模环比分别增长50%和20%。就数字资产而言，现货交易的年化周转率(>7倍)远高于大多数传统股票市场(UBSe：0.3-2.2倍)。

    哪些因素已被市场定价？

    我们认为老虎证券的利润率提升空间和客户资产管理规模增长被低估。预计到2027年，在客户资产管理规模约24%的复合年增长率推动下，净利率将达到约29%，高于Visible Alpha的共识预期(约25%利润率，约17%复合年增长率)。老虎证券当前交易市盈率约为12倍(基于未来12个月预期)，这意味着2024-27年客户资产管理规模复合年增长率需达到15%左右。我们给出的13.10美元目标价对应16倍未来12个月预期市盈率。

    公司简介

    老虎证券是一家领先的在线经纪商，提供专属移动端与网页端交易平台，支持全球股票及金融工具交易。依托先进技术，TIGR实现跨多种货币、市场、产品、执行场所及清算所的无缝交易。