来源：Bloomberg

    作者：Jeran Wittenstein

    自 ChatGPT 问世引发人工智能热潮以来的两年间，英伟达公司的市值增长了 3 万亿美元，这比历史上如此短时间内的任何一次股价拉升都要迅猛。但对于这家芯片制造商来说，形势正在发生变化。

    竞争对手和客户们都在努力，以在人工智能芯片市场中占据更大的份额。该行业迅猛的收入增长正在放缓。拜登政府正考虑限制英伟达最先进的芯片在海外的销售，尽管目前尚不清楚特朗普的新政府将如何处理这个问题。

    听起来很可怕？但这些风险都没有阻止投资者押注英伟达在2025年继续反弹，因为人工智能计算方面的支出不断增加。

    “我并不担心英伟达已经达到顶峰，”Hennion & Walsh Asset Management 首席投资官 Kevin Mahn 表示。“还有更多的增长空间，尽管我们也应该看到更多的波动。人工智能革命将是一条漫长的道路，充满坎坷。”

    这种动荡最近有所显现，黄仁勋的演讲未能达到投资者的高期望，导致该公司股价走低。截至周二收盘，该股已连续五个交易日下跌，自 1 月 6 日创下历史新高以来已下跌 12%。周三该股上涨 1.7%。

    投资者表示，这种波动是理所当然的。“英伟达的股票波动性总是远高于市场，”Advisors Capital Management 投资组合经理兼合伙人 Joanne Feeney 表示，该公司本周早些时候上调了该股的目标价。“我们认为该公司多年来的盈利增长远高于平均水平，我们确实认为这是解释和维持其估值的原因。”

    根据外媒汇编的分析师平均目标价，预计英伟达股价未来一年将上涨约 30%。这将使这家芯片制造商的市值超过 4 万亿美元，可能超过其最接近的同行苹果公司和微软公司。该公司的营收预计将在截至 1 月 30 日的当前财年达到 1290 亿美元，高于两年前的 270 亿美元。

    尽管如此，未来仍存在许多潜在风险。以下是 Nvidia 在未来一年面临的最大问题：

    AI 支出

    Nvidia 的反弹最终取决于对 AI 服务的需求。其近一半的收入来自少数几家急于增加计算能力的科技巨头。微软、亚马逊、Alphabet和 Meta Platforms 的资本支出预计将在本财年达到 2570 亿美元，高于 2024 年的 2090 亿美元。当然，如果这些公司及其客户没有从 AI 中获得他们预期的巨额销售额，这些计划可能会改变。

    “在某个时候，我们需要看到新的应用程序推动其他公司的收入增长，才能继续进行这项投资，”D.A. Davidson 技术研究主管 Gil Luria 表示，他是外媒追踪的 78 位分析师中仅有的 8 位没有给予股票买入评级的分析师之一。

    除了 Nvidia 等硬件制造商之外，最明显的人工智能收入增长来自亚马逊、谷歌云和微软 Azure 等大型网络服务提供商。然而，与这些公司在开发该技术上投入的资金相比，这仍然是一个相对较小的数额。

    到目前为止，这些科技巨头的云计算客户中很少有人从人工智能中获得显著的收入增长。赛富时的股价因人们对新人工智能产品的高期望而上涨，但这家客户关系管理软件公司的销售增长尚未显著提升。数据分析软件制造商 Palantir Technologies Inc. 表示，其人工智能服务正在推动收入增长。

    “超大规模客户必须开始产生有意义的回报，”Luria 说。

    竞争

    Nvidia 在 AI 加速器领域几乎占据垄断地位，并试图通过加快推出新芯片生产线的速度来保持领先地位。其最新产品 Blackwell 最初面临制造挑战，导致其发布速度放缓。但黄仁勋表示，该产品现已全面投产，并将在本季度开始发货，并补充说 Blackwell 的需求“非常强劲”，预计几个季度内将超过供应量。

    AMD可能是 Nvidia 最接近的竞争对手，其预计 2024 年 AI 加速器销售额将超过 50 亿美元，而这仅仅是 Nvidia 本财年预计数据中心收入 1140 亿美元的一小部分。正处于转型困境中的英特尔公司更是落后，因为人工智能加速器订单低于预期，导致该公司表示 2024 年销售额无法达到 5 亿美元的目标。

    与此同时，芯片制造商博通和迈威尔科技在数据中心使用的定制半导体和网络组件销售方面势头强劲。博通在 12 月预测，到 2027 财年，其设计的人工智能组件市场将达到 900 亿美元，这推动其股价飙升，并引发人们对所谓的 ASIC 芯片可能抢走 Nvidia 市场份额的担忧。

    然而，以约瑟夫·摩尔为首的摩根士丹利分析师表示，考虑到Blackwell在技术上的重大进步，这些定制芯片不太可能对英伟达造成太大伤害。

    他们在 12 月写道：“在集群级规格上与英伟达直接竞争可能仍将是一个挑战。”

    此外，还有这家芯片制造商的最大客户，他们正在忙着开发自己的半导体，以避免英伟达的高价。亚马逊已经开始出货第二代 Trainium，它的目标是将其串联成多达 100,000 个芯片的集群。Alphabet 旗下的谷歌十年前就开始打造一款人工智能芯片，最新版本预计将于今年广泛上市。微软公司于 2023 年底宣布推出一款名为 Maia 的加速器和一个中央处理器。

    估值

    投资者愿意为 Nvidia 的股票支付多少钱取决于其增长前景。由于客户准备在硬件上花费更多，而竞争对手仍在奋力追赶，目前这种观点看起来很乐观。根据外媒汇编的数据，该股的市盈率接近未来 12 个月预期利润的 31 倍，低于过去十年 34 倍的平均水平。

    尽管如此，在增长放缓、与 Blackwell 开发相关的成本增加预计将对利润率造成压力的情况下，这一估值要求 Nvidia 的利润继续增长。Nvidia 的销售额预计将在 2025 财年增长 112%，在 2026 财年增长 53%，在 2027 财年增长 21%。Nvidia 在 11 月表示，其毛利率预计将在本季度降至 73%，低于上一季度的 75%。不过，该公司预计，随着产量的增加，利润率将反弹。

    Truist Advisory Services 股票策略董事总经理 Scott Yuschak 表示，对于一家像 Nvidia 一样增长迅速的公司来说，这一切都加起来是一个公平的价格。

    “Nvidia 在 2025 年仍有很大的增长空间，我们仍有理由对该股感兴趣，”Yuschak 说。“不过，这个数字取决于越来越大的支出。如果有任何迹象表明人工智能支出放缓，投资者愿意为英伟达股票支付的价格就会下降。”